WisdomTree ha una lunga esperienza nel settore delle materie prime e questa asset class costituisce un elemento essenziale della nostra attività. Il nostro obiettivo è quello di sfatare diversi miti che circondano gli investimenti in materie prime¹.

Mito 1: le materie prime rappresentano uno strumento puramente tattico
Alcuni ritengono che le materie prime si muovano all'interno di un intervallo e che non sovraperformino nel lungo periodo. Inoltre, pensano che queste sovraperformino solo nella fase di rialzo di un "superciclo" delle commodity.

Le materie prime fisiche sono gli elementi fondamentali della nostra società. Pertanto, non sorprende che le loro oscillazioni di prezzo spieghino in larga misura l'inflazione e che tendano quantomeno a eguagliarla nel lungo periodo.

Figura 1: Sovraperformance a lungo termine di materie prime e azioni rispetto all'inflazione

Fonte: WisdomTree, Bloomberg, S&P. Gennaio 1960 - luglio 2023. I calcoli si basano sui rendimenti mensili in USD. “US Equities” (titoli azionari USA) indica l’S&P 500 Gross TR Index. Broad Commodity indica il Bloomberg Commodity TR Index. “US Inflation” (inflazione USA) indica l'indice dei prezzi al consumo degli Stati Uniti per i consumatori urbani destagionalizzato. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Inoltre, gli investitori in materie prime investono spesso nei relativi contratti future e non in materie prime fisiche. I contratti future sono stati concepiti come strumenti di copertura per consentire a coloro che producono ed estraggono materie prime di coprire la loro produzione in anticipo, rendendo le proprie attività sostenibili e consentendo loro di investire perché protetti dalla volatilità a breve termine dei prezzi delle materie prime.

I produttori sono disposti a pagare per questa copertura, proprio come pagherebbero per un'assicurazione. Pertanto, gli investitori che forniscono tale copertura acquistando contratti future ricevono un premio assicurativo che permette loro di battere l'inflazione nel lungo periodo. Questa "assicurazione" è una caratteristica permanente dei future su materie prime e non viene meno nei diversi cicli economici. Per questo motivo, i future su materie prime possono essere considerati un investimento strategico e non solo tattico.

I future su materie prime offrono un premio per il rischio positivo, grazie al loro legame intrinseco con l'inflazione e al "premio assicurativo" associato. Mentre le fasi di rialzo del superciclo delle commodity sono storicamente vantaggiose per coloro che investono nelle stesse, gli investimenti in future su materie prime possono offrire un premio per il rischio in qualsiasi fase del superciclo.

Mito 2: quando le materie prime sono in contango, le perdite sono garantite
I termini “contango” (roll yield negativo) e “backwardation” (roll yield positivo)² sono utilizzati per descrivere lo stato della curva dei future. Descrivono la posizione relativa del prezzo spot attuale e del prezzo del contratto future. I fattori che determinano il roll yield sono i costi di stoccaggio, i costi di finanziamento e il convenience yield. La situazione di backwardation è spesso associata alla forza della domanda (le persone sono disposte a pagare di più per la consegna immediata piuttosto che essere vincolate da un contratto che prevede la consegna successiva a un prezzo più conveniente). Alcuni ritengono che, poiché lo stato di contango è l'opposto di quello di backwardation, le perdite siano garantite come corollario.

Il fatto che la teoria di Keynes sia chiamata "normal backwardation" ha causato una certa confusione terminologica. Tuttavia, ciò che Keynes descrive è che i contratti future hanno generalmente un prezzo scontato rispetto al prezzo spot previsto alla scadenza. Questo non ha nulla a che vedere con il prezzo spot attuale. In altre parole, la curva può essere in contango e il prezzo del future può comunque essere scontato rispetto al prezzo spot previsto alla scadenza, ovvero essere in normal backwardation.

Utilizzando un esempio numerico, supponiamo che il petrolio greggio WTI valga oggi 50 dollari. Il mercato si aspetta che il petrolio WTI venga scambiato a 55 dollari tra un mese (prezzo spot previsto) a causa dei costi di stoccaggio e di altro tipo. L'ipotesi della teoria di Keynes è che il contratto future a 1 mese avrà un prezzo scontato rispetto ai 55 dollari, diciamo 54 dollari, per incentivare gli speculatori a fornire una copertura ai produttori. In questa situazione, la curva è in contango ($54 > $50) e il premio per il rischio previsto è comunque positivo, pari a $1.
Quindi, una curva in contango e un premio per il rischio positivo possono coesistere.

Sebbene la forma della curva abbia un impatto sulla performance, non è in grado di predire con certezza la performance futura.

Mito 3: le materie prime sono più rischiose e volatili delle azioni
La percezione comune è che le materie prime comportino più rischi delle azioni.
Dal punto di vista statistico, le azioni e le materie prime sono asset simili. I loro rendimenti storici e la loro volatilità si assomigliano molto. Storicamente, le materie prime hanno mostrato una volatilità superiore a quella delle azioni nel 42% dei periodi di 3 anni dal 1960. Tuttavia, in un numero maggiore di periodi (il 58%), sono le azioni ad aver mostrato una volatilità superiore.

Inoltre, le distribuzioni dei due asset si discostano da una distribuzione normale con un'asimmetria significativamente più elevata. Ma le materie prime hanno un vantaggio. Presentano un'asimmetria positiva (una tendenza a ottenere rendimenti positivi superiori alle aspettative), mentre le azioni sono note per la loro asimmetria negativa (la loro tendenza a sorprendere al ribasso).

Figura 2: Volatilità annualizzata delle materie prime e delle azioni in un periodo mobile di 3 anni nel tempo

Fonte: WisdomTree, Bloomberg, S&P. Gennaio 1960 - luglio 2023. I calcoli si basano sui rendimenti mensili in USD. “US Equities” (titoli azionari USA) indica l’S&P 500 Gross TR Index. Broad Commodity indica il Bloomberg Commodity TR Index. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Le materie prime hanno mostrato una volatilità inferiore a quella delle azioni nel 58% dei periodi mobili di 3 anni che abbiamo studiato e godono di un'asimmetria positiva

Mito 4: le materie prime hanno smesso di essere un efficace strumento di diversificazione dopo che la crisi finanziaria globale del 2008 ha mostrato una rottura strutturale nei rapporti tra i prezzi delle materie prime
I mercati stanno diventando sempre più efficienti. Con questi cambiamenti, gli asset sono diventati più correlati. Osservando la Figura 3, è evidente che negli ultimi 10/20 anni le materie prime sono state più correlate alle azioni rispetto al passato. Tuttavia, questo vale anche per la maggior parte delle coppie di asset. Le azioni statunitensi hanno una maggiore correlazione con le azioni globali. Le azioni sono più correlate alle obbligazioni ad alto rendimento. In un mondo globalizzato in cui le correlazioni sono più elevate, le materie prime continuano a spiccare per il loro livello di correlazione inferiore.

Figura 3: Correlazione in diversi orizzonti temporali tra le principali asset class

Fonte: WisdomTree, Bloomberg, MSCI, S&P. Gennaio 1960 - luglio 2023. I calcoli si basano sui rendimenti mensili in USD. I dati sulle broad commodity (Bloomberg Commodity Total Return Index) e sui titoli azionari statunitensi (S&P 500 Gross Total Return Index) partono da gennaio 1960. Quelli sui titoli azionari globali (MSCI World Gross Total Return Index) partono da dicembre 1969. Infine, i dati sulle obbligazioni statunitensi ad alto rendimento (Bloomberg US Corporate High Yield Total Return Unhedged USD Index) partono da luglio 1983. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Si noti che in tempi recenti le materie prime hanno continuato a rappresentare un paracadute contro le crisi dei titoli azionari e di altri asset. Ad esempio, nel 2022 le materie prime sono cresciute del 16%, mentre le azioni statunitensi³ sono scese del 18% e le obbligazioni⁴ del 16%.

Sebbene il 2008 abbia segnato un massimo storico per la correlazione tra azioni e materie prime, la loro correlazione ha sempre oscillato. Ci sono stati picchi simili in precedenza, negli anni '60 e '80. Nel 2020 abbiamo assistito a un picco di correlazione analogo ma, da allora, nel 2023 le correlazioni sono più che dimezzate.

Figura 4: Correlazione tra broad commodity e azioni statunitensi in periodi mobili di 2 anni

Fonte: WisdomTree, Bloomberg, S&P. Gennaio 1960 - luglio 2023. I calcoli si basano sui rendimenti mensili in USD. I dati sulle broad commodity (Bloomberg Commodity Total Return Index) e sui titoli azionari statunitensi (S&P 500 Gross Total Return Index) partono da gennaio 1960. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

La correlazione tra materie prime e azioni tende a oscillare rimanendo all'interno di intervalli storici normali.

Mito 5: le obbligazioni indicizzate all'inflazione sono migliori delle materie prime per la copertura contro l'inflazione
Alcuni asset sono spesso considerati una buona copertura contro l'inflazione, come le obbligazioni indicizzate all'inflazione (TIPS) o gli immobili. Tuttavia, è sorprendente che un numero maggiore di persone non riconosca le proprietà superiori di copertura contro l'inflazione delle materie prime.

Il beta dell'inflazione (indice dei prezzi al consumo degli Stati Uniti, CPI) delle obbligazioni indicizzate all'inflazione e degli immobili, storicamente, è significativamente inferiore a quello delle materie prime (2,4⁵): TIPS USA (0), Azioni USA - settore immobiliare (1), Prezzi delle abitazioni (0,4). Inoltre, mentre la performance media mensile delle broad commodity tende ad aumentare quando il CPI cresce, questo non avviene per gli altri asset. La performance dei TIPS sembra essere relativamente poco correlata al livello del CPI. La performance degli immobili, che siano azioni o asset reali, sembra peggiorare quando il CPI aumenta.

La capacità delle materie prime di proteggere dall'inflazione inattesa è ciò che differenzia questa asset class dalle altre (si veda la sensibilità delle asset class all'inflazione).

Figura 5: Performance delle asset class in diversi regimi inflazionistici

Fonte: WisdomTree, Bloomberg, S&P. Gennaio 1960 - luglio 2023. I calcoli si basano sui rendimenti mensili in USD. I dati sulle broad commodity (Bloomberg Commodity Total Return Index) e sui titoli azionari statunitensi (S&P 500 Gross Total Return Index) partono da gennaio 1960. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Il settore immobiliare risente del fatto che, mentre i redditi da locazione sono legati all'inflazione (gli affitti fanno parte del paniere CPI, ad esempio), il valore del capitale non lo è, pur avendo un impatto maggiore sul prezzo dell'asset. Allo stesso modo, le obbligazioni indicizzate all'inflazione sono legate all'inflazione, ma il loro prezzo è anche legato alle variazioni dei rendimenti reali (attraverso un moltiplicatore della duration) che tende a diluire la relazione con l'inflazione stessa.

Storicamente, le materie prime sono state una copertura migliore contro l'inflazione rispetto ai TIPS o agli asset immobiliari.

Mito 6: i future sono il modo migliore per accedere all'oro per gli investitori istituzionali
I mercati dei future tendono a essere estremamente liquidi e a offrire costi di transazione molto bassi. Per questo motivo, gli investitori ritengono che, se possibile, sia sempre il modo più efficiente per effettuare un’operazione.

Tuttavia, i mercati dei future rispondono a vincoli propri e le banche tendono a fornire la maggior parte della copertura. Di recente, le banche hanno sofferto per l'aumento della regolamentazione e dei costi operativi, che ha avuto un impatto sulla determinazione dei prezzi dei contratti future da parte delle stesse, con conseguenti tracking difference significative rispetto all'asset fisico. A volte i contratti future sono l'unico modo per accedere a una materia prima, ma per i metalli preziosi non è così.

Nel caso dell'oro, storicamente tale costo ha rappresentato in media lo 0,9%⁶ annuo rispetto al possesso di lingotti. Le ETC (exchange-traded commodity) con copertura fisica presentano molti vantaggi: oneri operativi limitati, riduzione delle tracking difference, convenienza e liquidità.

Figura 6: Confronto tra ETC e contratti future sull’oro

Fonte: WisdomTree, settembre 2023. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore.

Grazie a commissioni ridotte e a una negoziazione molto liquida, gli ETC su metalli preziosi con copertura fisica spesso sovraperformano gli investimenti in future.

È chiaro che le materie prime sono un'asset class spesso fraintesa e molti pregiudizi permangono ancora oggi. Per una descrizione più completa dei fondamentali dell'investimento in materie prime, si invita a consultare The Case for Investing in Broad Commodities.

Articolo a cura di Nitesh Shah, Head of Commodities & Macroeconomic Research di WisdomTree.

Note

¹Tutti questi miti sono stati affrontati in The Case for Investing in Broad Commodities, novembre 2021, che approfondisce il tema degli investimenti in materie prime. Questo post riassume e aggiorna i dati relativi a molti dei "pregiudizi" elencati nel documento
²Per maggiori informazioni su contango e backwardation, si rimanda al nostro hub educativo ETPedia (in particolare alla scheda "Costi e performance")
³Fonte: S&P 500 TR
⁴Fonte: Bloomberg GlobalAgg Index (obbligazioni governative, societarie e cartolarizzate, multivaluta nei mercati sviluppati ed emergenti)
⁵Fonte: WisdomTree, Bloomberg, S&P, Kenneth French Data Library. Da gennaio 1960 a luglio 2023. I calcoli si basano sui rendimenti mensili in USD. I dati sulle broad commodity (Bloomberg commodity total return index) partono da gennaio 1960. I dati sui TIPS statunitensi (Bloomberg US Treasury Inflation-linked total return bond index – Series L index) partono da marzo 1997. I dati sui titoli azionari USA - settore immobiliare (S&P 500 Real Estate sector total return index) partono da ottobre 2001. I prezzi delle abitazioni statunitensi (S&P Corelogic Case-Schiller US National Home Price seasonally adjusted index) partono da gennaio 1987. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore
⁶Fonte: WisdomTree, Bloomberg. Dal 4 giugno 2007 al 31 luglio 2023. La performance dell'oro fisico è stata osservata alle 13.30 ET, in modo da allinearsi all'orario di calcolo del sottoindice BCOM. Non è possibile investire in un indice. La performance storica non è indicativa di quella futura e qualsiasi investimento può diminuire di valore

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