05 agosto 2026
Nessun "Sell America", gli investitori esteri continuano a comprare il credito Usa
Una recente analisi di PIMCO evidenzia che la domanda da parte degli investitori esteri per gli asset statunitensi, in particolare per gli strumenti di credito, continua a mostrarsi resiliente, nonostante le diffuse incertezze macroeconomiche e di mercato
A oltre un anno dal "Liberation Day" dell'aprile 2025, che aveva alimentato i timori di un'ondata generalizzata di vendite degli asset statunitensi ("Sell America"), finora si osservano ben poche prove che tale scenario si sia effettivamente materializzato.
Nel mercato del credito societario statunitense, gli investitori esteri continuano infatti a mostrare una forte propensione all'acquisto. Alla fine di maggio, gli acquisti netti cumulati di obbligazioni societarie statunitensi da parte di investitori stranieri hanno raggiunto 216 miliardi di dollari, secondo i dati sui flussi finanziari transfrontalieri del sistema U.S. Treasury International Capital (TIC; vedi grafico 1). Si tratta di un valore superiore del 32% rispetto a quello registrato, alla fine di maggio, in qualsiasi altro anno successivo alla crisi finanziaria globale. Inoltre, il ritmo degli afflussi nel 2026 lascia prevedere che essi supereranno i già elevati volumi annuali osservati in ciascuno degli ultimi tre anni.
Qualunque siano le preoccupazioni degli investitori esteri riguardo alla politica fiscale degli Stati Uniti, al contesto politico o all'andamento del dollaro, esse non si sono tradotte in un disimpegno dal mercato del credito societario statunitense. Al contrario, la domanda estera per questa classe di attività finanziarie sembra essersi ulteriormente rafforzata.
Grafico 1: Gli acquisti netti di obbligazioni societarie statunitensi da parte degli investitori esteri hanno continuato ad aumentare rapidamente
Fonti: U.S. Treasury, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Sul fronte del debito sovrano, il quadro è più sfumato. Il grafico 2 mostra che gli acquisti netti di Treasury statunitensi da parte degli investitori esteri sono scesi ai livelli più bassi dal 2021, pur rimanendo positivi da inizio anno.
Figura 2: La domanda estera di titoli del Tesoro statunitense ha evidenziato una lieve flessione
Fonti: U.S. Treasury, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Osserviamo che il recente calo degli acquisti netti di Treasury riflette una marcata diminuzione degli acquisti da parte del settore ufficiale, che comprende generalmente Banche centrali, gestori delle riserve valutarie e fondi sovrani.
Da inizio anno fino alla fine di maggio, gli acquisti netti cumulati del settore ufficiale sono ammontati ad appena 6 miliardi di dollari, a fronte di 165 miliardi di dollari da parte del settore privato estero (vedi grafico 3), sebbene entrambi i comparti mostrino una tendenza al ribasso.
Non è chiaro quale sia la causa di questo ridimensionamento degli acquisti, ma la spiegazione più plausibile è che i più elevati rendimenti dei titoli sovrani in altre giurisdizioni siano ora in grado di competere più efficacemente nell'attrarre i flussi di investimento domestici.
Grafico 3: Gli acquisti netti sia del settore ufficiale sia del settore privato sono diminuiti
Fonti: U.S. Treasury, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Gli investitori giapponesi si orientano sempre più verso i JGB
L'indizio più evidente di uno spostamento degli investitori dai Treasury statunitensi verso altri titoli sovrani con rendimenti competitivi (per i quali disponiamo di dati) si osserva probabilmente in Giappone.
I titoli di Stato giapponesi a dieci anni (Japanese Government Bonds, JGB) hanno raggiunto rendimenti che non si registravano da decenni e, una volta considerati anche i costi di copertura del rischio di cambio (hedging cost), tali rendimenti risultano costantemente competitivi rispetto a quelli dei Treasury statunitensi (vedi grafico 4).
Grafico 4: I titoli di Stato giapponesi (JGB) a 10 anni offrono un vantaggio di rendimento rispetto ai Treasury statunitensi di analoga scadenza, al netto della copertura del rischio di cambio
Fonti: Bloomberg, PIMCO, al 29 luglio 2026; i costi di hedging sono stimati su base rolling di 3 mesi
Utilizzando i dati della Banca del Giappone (BoJ), il grafico 5 mostra che gli investitori giapponesi sono stati venditori netti di debito statunitense a lungo termine, dall'inizio dell'anno (fino a maggio).
La BoJ non fornisce la suddivisione tra acquisti netti di titoli societari e acquisti netti di titoli sovrani, ma, messi a confronto con i dati del Treasury International Capital (TIC) statunitense, è ragionevole ritenere che gran parte delle vendite nette abbia riguardato il comparto sovrano.
Grafico 5: La domanda giapponese di titoli di debito statunitensi a lungo termine è passata in territorio negativo nel corso del 2026
Fonti: Bank of Japan, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Gli asset statunitensi rimangono generalmente attraenti nei periodi d’incertezza
Nonostante la tendenza osservata in Giappone, gli investitori esteri hanno continuato nel complesso a mostrare una domanda stabile di asset statunitensi. Un ulteriore segnale è l'assenza di forti vendite generalizzate e correlate: finora, nel 2026, solo circa il 2% delle giornate di contrattazione e dei periodi mobili di cinque giorni ha registrato una vendita simultanea di Treasury statunitensi decennali, degli spread delle obbligazioni societarie statunitensi Investment grade (rappresentati dal Bloomberg US Corporate Total Return Index) e del dollaro statunitense. Se vi fosse stata una vera perdita di fiducia nell'eccezionalismo statunitense, ci aspetteremmo che episodi di questo tipo fossero molto più frequenti.
Va ricordato che nell'aprile 2025, nei giorni immediatamente successivi agli annunci del Liberation Day, i Treasury statunitensi, gli spread creditizi e il dollaro si erano temporaneamente mossi tutti insieme nella direzione opposta a quella abituale. Da allora, tuttavia, le tradizionali relazioni tra le diverse classi di attività si sono in larga misura ristabilite, suggerendo che lo stress successivo al Liberation Day sia stato più una dislocazione temporanea che un cambiamento strutturale e duraturo del regime di mercato.
Altrettanto importante è il fatto che il dollaro e i Treasury statunitensi abbiano continuato a comportarsi come strumenti di copertura nei periodi di maggiore turbolenza dei mercati (causata da fattori geopolitici o da altre condizioni avverse). Quando gli asset rischiosi sono sottoposti a pressione, i rendimenti dei Treasury generalmente diminuiscono oppure il dollaro tende a trovare sostegno.
Naturalmente, in termini assoluti, i Treasury potrebbero non offrire sempre la funzione di copertura attesa: ad esempio, quando uno shock di mercato genera incertezza sull'inflazione. Detto questo, anche in tali scenari i Treasury hanno comunque tendenzialmente registrato una performance migliore rispetto al resto del comparto dei titoli sovrani dei Paesi del G10, in termini relativi.
Inoltre, anche nei periodi in cui i rendimenti dei Treasury a lunga scadenza sono aumentati e gli spread delle obbligazioni Investment grade si sono ampliati contemporaneamente, come durante l'inizio del conflitto in Iran a marzo, il dollaro statunitense si è generalmente rafforzato. Ciò indica che gli investitori hanno continuato a voler detenere asset statunitensi in un contesto di maggiore tensione e incertezza globale.
Nel complesso, sebbene la domanda aggregata di asset statunitensi possa essere inferiore quest'anno rispetto al passato, è tutt'altro che debole in termini assoluti.
Queste dinamiche sottolineano l'importanza delle analisi: fondamentali, tendenze, valore relativo e altri fattori. Sebbene la nostra analisi mostri che gli asset statunitensi hanno continuato a essere richiesti a livello globale, essa sostiene anche un approccio globale ai mercati obbligazionari, nei quali individuiamo rendimenti interessanti in molte aree geografiche. Una diversificazione nell'ambito del reddito fisso globale può rafforzare i portafogli mentre le dinamiche di crescita, inflazione e politica economica continuano a divergere.
(Analisi a cura di Lotfi Karoui, Multi-Asset Credit Strategist di PIMCO)
Nel mercato del credito societario statunitense, gli investitori esteri continuano infatti a mostrare una forte propensione all'acquisto. Alla fine di maggio, gli acquisti netti cumulati di obbligazioni societarie statunitensi da parte di investitori stranieri hanno raggiunto 216 miliardi di dollari, secondo i dati sui flussi finanziari transfrontalieri del sistema U.S. Treasury International Capital (TIC; vedi grafico 1). Si tratta di un valore superiore del 32% rispetto a quello registrato, alla fine di maggio, in qualsiasi altro anno successivo alla crisi finanziaria globale. Inoltre, il ritmo degli afflussi nel 2026 lascia prevedere che essi supereranno i già elevati volumi annuali osservati in ciascuno degli ultimi tre anni.
Qualunque siano le preoccupazioni degli investitori esteri riguardo alla politica fiscale degli Stati Uniti, al contesto politico o all'andamento del dollaro, esse non si sono tradotte in un disimpegno dal mercato del credito societario statunitense. Al contrario, la domanda estera per questa classe di attività finanziarie sembra essersi ulteriormente rafforzata.
Grafico 1: Gli acquisti netti di obbligazioni societarie statunitensi da parte degli investitori esteri hanno continuato ad aumentare rapidamente
Fonti: U.S. Treasury, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Sul fronte del debito sovrano, il quadro è più sfumato. Il grafico 2 mostra che gli acquisti netti di Treasury statunitensi da parte degli investitori esteri sono scesi ai livelli più bassi dal 2021, pur rimanendo positivi da inizio anno.
Figura 2: La domanda estera di titoli del Tesoro statunitense ha evidenziato una lieve flessione
Fonti: U.S. Treasury, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Osserviamo che il recente calo degli acquisti netti di Treasury riflette una marcata diminuzione degli acquisti da parte del settore ufficiale, che comprende generalmente Banche centrali, gestori delle riserve valutarie e fondi sovrani.
Da inizio anno fino alla fine di maggio, gli acquisti netti cumulati del settore ufficiale sono ammontati ad appena 6 miliardi di dollari, a fronte di 165 miliardi di dollari da parte del settore privato estero (vedi grafico 3), sebbene entrambi i comparti mostrino una tendenza al ribasso.
Non è chiaro quale sia la causa di questo ridimensionamento degli acquisti, ma la spiegazione più plausibile è che i più elevati rendimenti dei titoli sovrani in altre giurisdizioni siano ora in grado di competere più efficacemente nell'attrarre i flussi di investimento domestici.
Grafico 3: Gli acquisti netti sia del settore ufficiale sia del settore privato sono diminuiti
Fonti: U.S. Treasury, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Gli investitori giapponesi si orientano sempre più verso i JGB
L'indizio più evidente di uno spostamento degli investitori dai Treasury statunitensi verso altri titoli sovrani con rendimenti competitivi (per i quali disponiamo di dati) si osserva probabilmente in Giappone.
I titoli di Stato giapponesi a dieci anni (Japanese Government Bonds, JGB) hanno raggiunto rendimenti che non si registravano da decenni e, una volta considerati anche i costi di copertura del rischio di cambio (hedging cost), tali rendimenti risultano costantemente competitivi rispetto a quelli dei Treasury statunitensi (vedi grafico 4).
Grafico 4: I titoli di Stato giapponesi (JGB) a 10 anni offrono un vantaggio di rendimento rispetto ai Treasury statunitensi di analoga scadenza, al netto della copertura del rischio di cambio
Fonti: Bloomberg, PIMCO, al 29 luglio 2026; i costi di hedging sono stimati su base rolling di 3 mesi
Utilizzando i dati della Banca del Giappone (BoJ), il grafico 5 mostra che gli investitori giapponesi sono stati venditori netti di debito statunitense a lungo termine, dall'inizio dell'anno (fino a maggio).
La BoJ non fornisce la suddivisione tra acquisti netti di titoli societari e acquisti netti di titoli sovrani, ma, messi a confronto con i dati del Treasury International Capital (TIC) statunitense, è ragionevole ritenere che gran parte delle vendite nette abbia riguardato il comparto sovrano.
Grafico 5: La domanda giapponese di titoli di debito statunitensi a lungo termine è passata in territorio negativo nel corso del 2026
Fonti: Bank of Japan, Haver Analytics, PIMCO, al 31 maggio 2026.
Gli asset statunitensi rimangono generalmente attraenti nei periodi d’incertezza
Nonostante la tendenza osservata in Giappone, gli investitori esteri hanno continuato nel complesso a mostrare una domanda stabile di asset statunitensi. Un ulteriore segnale è l'assenza di forti vendite generalizzate e correlate: finora, nel 2026, solo circa il 2% delle giornate di contrattazione e dei periodi mobili di cinque giorni ha registrato una vendita simultanea di Treasury statunitensi decennali, degli spread delle obbligazioni societarie statunitensi Investment grade (rappresentati dal Bloomberg US Corporate Total Return Index) e del dollaro statunitense. Se vi fosse stata una vera perdita di fiducia nell'eccezionalismo statunitense, ci aspetteremmo che episodi di questo tipo fossero molto più frequenti.
Va ricordato che nell'aprile 2025, nei giorni immediatamente successivi agli annunci del Liberation Day, i Treasury statunitensi, gli spread creditizi e il dollaro si erano temporaneamente mossi tutti insieme nella direzione opposta a quella abituale. Da allora, tuttavia, le tradizionali relazioni tra le diverse classi di attività si sono in larga misura ristabilite, suggerendo che lo stress successivo al Liberation Day sia stato più una dislocazione temporanea che un cambiamento strutturale e duraturo del regime di mercato.
Altrettanto importante è il fatto che il dollaro e i Treasury statunitensi abbiano continuato a comportarsi come strumenti di copertura nei periodi di maggiore turbolenza dei mercati (causata da fattori geopolitici o da altre condizioni avverse). Quando gli asset rischiosi sono sottoposti a pressione, i rendimenti dei Treasury generalmente diminuiscono oppure il dollaro tende a trovare sostegno.
Naturalmente, in termini assoluti, i Treasury potrebbero non offrire sempre la funzione di copertura attesa: ad esempio, quando uno shock di mercato genera incertezza sull'inflazione. Detto questo, anche in tali scenari i Treasury hanno comunque tendenzialmente registrato una performance migliore rispetto al resto del comparto dei titoli sovrani dei Paesi del G10, in termini relativi.
Inoltre, anche nei periodi in cui i rendimenti dei Treasury a lunga scadenza sono aumentati e gli spread delle obbligazioni Investment grade si sono ampliati contemporaneamente, come durante l'inizio del conflitto in Iran a marzo, il dollaro statunitense si è generalmente rafforzato. Ciò indica che gli investitori hanno continuato a voler detenere asset statunitensi in un contesto di maggiore tensione e incertezza globale.
Nel complesso, sebbene la domanda aggregata di asset statunitensi possa essere inferiore quest'anno rispetto al passato, è tutt'altro che debole in termini assoluti.
Queste dinamiche sottolineano l'importanza delle analisi: fondamentali, tendenze, valore relativo e altri fattori. Sebbene la nostra analisi mostri che gli asset statunitensi hanno continuato a essere richiesti a livello globale, essa sostiene anche un approccio globale ai mercati obbligazionari, nei quali individuiamo rendimenti interessanti in molte aree geografiche. Una diversificazione nell'ambito del reddito fisso globale può rafforzare i portafogli mentre le dinamiche di crescita, inflazione e politica economica continuano a divergere.
(Analisi a cura di Lotfi Karoui, Multi-Asset Credit Strategist di PIMCO)